国泰君安李少君：重视周期龙头标的价值重估机会

　　策略观点

　　策略李少君/岳小博：重视周期龙头标的价值重估机会

　　自我们7月1日发布报告《预期发散已至》并连续召开电话会议看多市场，提示三重预期发散引领市场投资风格转换。其中，重点提示周期盈利质量“重生”，把握周期龙头价值重估、寻找中报超预期、挖掘Q3景气提速板块与标的。两周以来，周期板块取得显著超额收益，市场关注度明显提升。

　　站在当前时点，我们建议继续重视周期龙头标的价值重估机会。如何看待周期与周期板块龙头标的，我们认为要重视下述三个问题：

　　1)经济短期“韧性”渐现，未来可否继续上修预期？在两周前，我们提升对周期板块的配置评级，核心的判断之一是投资者将逐渐“上修”短期经济预期；随着我们的近期沟通与路演，伴随着周期板块连续两周的强轮动，经济短期“强韧”的预期也正在price-in；未来经济继续上修的动力或来自于地产投资增速仍强、出口景气、以及生产强劲，但是总体上与程度上大概率表现温和；周期板块的轮动或将减弱，但是龙头标的价值重估意义更将提升。

　　2)为什么周期龙头标的有望出现价值重估？首先，前期市场对Q2经济下行与PPI回落存在较重的担忧，周期板块包括龙头标的整体承压，而随着经济逐渐体现为有韧性，中报业绩有望明显超预期；第二，未来经济大概率稳健、失速风险下降，周期不确定性明显降低，而周期龙头标的盈利能力改善更多来自于受益行业出清、自身竞争优势提升、定价权提升等因素，市场对周期龙头标的要求的风险溢价下修、而业绩预期上修，带来价值重估机会。

　　3)当前市场环境为什么有利于周期龙头价值重估？我们认为随着流动性问题趋于缓解、金融监管短期冲击影响减弱而长期积极意义上升等积极因素正在体现，市场风险偏好正在由先前的极低状态转向中低状态。先前极端厌恶风险的市场拒绝一切不确定性，从而形成高度集中的抱团行情；而随着风险偏好的改善，投资者对“50”标的给予的估值溢价下降而对更加具有弹性的领域投资积极性提升；其中，周期龙头由于中报业绩超预期、经济预期上修带来的弹性、不断提升的竞争优势，以及前期远低于消费/金融龙头的涨跌幅，在当前市场环境下有望获得青睐。

　　宏观观点

　　宏观花长春

　　1、我们认为经济在二、三季度韧性强，比较平稳，GDP增速二季度大概率在6.8%左右，三季度在6.6-6.7%，三季度有可能超预期。就月度数据而言，我们认为6月份生产、投资大概率反弹，7月份维持较为强劲。经济下行压力在四季度才会比较明显。

　　2、6月份可能反弹、7月份强劲的主要原因是什么？

　　最重要的原因是(1)生产、投资恢复性增长，(2)金融条件比较平稳，财政投放比较多(3)出口比较强劲。

　　首先，5月中旬，北京召开“一带一路”会议，政府对北方五省一市的经济活动进行普遍性限产、停产，峰会后，生产恢复，所以我们在5月初就判断6月份经济会反弹(见我们5月5日报告“‘峰会蓝’，生产弱——5月份工业生产增速面临下行风险”).

　　其次，5、6月份广义社融增速仍然维持较快水平，上半年同比增长接近15%，而财政投放也较快，6月份全国一般公共预算支出同比增长19.1%(5月增长9.4%).

　　最后全球新的设备投资在回升，或有可能出现新的周期，从而带动我国出口增速上升。

　　3、后续经济展望

　　我们预计7月份生产仍维持较强增速，而8、9月份则可能会缓慢回落：

　　首先，因停产而带来恢复性复苏一般持续两个月左右，如2014年11月APEC蓝和2016年9月G20会议时期，但回弹力度会逐渐减弱。

　　其次，广义社融增速，虽然仍然维持平稳增速，但终久在回落，再加上金融去杠杆和对房地产销售、投资的控制，经济回落的概率仍然更大。

　　第三，高频数据显示需求较为平淡，房地产销售、土地成交有可能随着金融条件收紧而继续回调。

　　最后，基数效应不利于7、8月份生产同比增速。进入暑期，高温天气及洪水天气往往会使得生产、建设缓下来，但2016年例外，从而给今年带来较高的基数效应。

　　4、大宗的反弹趋稳有支撑

　　值得强调一点的是，大宗回升不完全反映需求因素，去产能改革(尤其是煤炭、钢铁等领域)对大宗价格的回升也有很大贡献。

　　行业观点

　　建材 鲍雁辛：周期再出发，中报行情引领第二波

　　1、周期再出发，我们认为当前周期股主要驱动力是中报行情及地产数据超预期(前二十大)；当前水泥股的驱动力是产品价格上涨令盈利确定性改善，以及地产下半年悲观预期的修正，中报盈利改善确定性是当前股价的核心驱动力；我们去年底独家提出，今年是建材投资的大年，水泥等建材反复有机会，今年初是炒改善的弹性，且步入需求旺季提价周期，当前步入淡季，旺季要四季度，2017年下半年我们的判断需求不好不坏，但当前是对二季度悲观预期的修正；需要重视并企业间已经产生巨大盈利能力差异，产能利用率高和生产线旧的才赚钱；年初我们推荐水泥至今，一直是海螺水泥作为龙头的思路，海螺具有股息率提升的长逻辑，回撤少且创新高；其他水泥股为博弈预期，做波段；

　　当前我们建议，短线周期联动，华新水泥、万年青、塔牌集团、祁连山、宁夏建材等；机构仍建议首选海螺水泥，pe仅8倍出头，唯一能看5%以上股息率的水泥股；

　　2、市场的“素年”，却是建材股的“锦时”，我们观察到地产行业集中度在加速提升，那么作用在上游的建材行业，必需消费品牌建材的“滚雪球”效应势必加速；水泥早周期涨完，我们的品牌建材6朵金花登场接力行情概率较大，再创历史新高概率较大，且我们推荐的标的是增速及经营能力显著领先于行业的：东方雨虹(首选)、伟星新材、大亚圣象、北新建材、兔宝宝；

　　3、当下我们推荐重点是品牌建材金花成长股(东方雨虹、伟星新材、大亚圣象、北新建材、兔宝宝)+ 中国制造的海外成长2只(中国巨石、福耀玻璃) + 周期中的价值股龙头2只(海螺水泥、信义玻璃)+水泥股其余中报超预期短线品种 + 新品种丰林集团

　　建筑 韩其成

　　中国铁建(43%空间)国改蓝筹八仙过海组合：上半年订单高增47%超预期，低估值叠加国改催化，上调目标价至18元_韩其成国君建筑

　　1、维持增持。公司公告2017 年第二季度主要经营数据，新签订单5517亿元(+47%)，作为铁公基龙头且受益PPP/一带一路/国改，维持预测2017/18年EPS为1.20/1.37元，上调目标价至18元(43%空间)，2017年15倍PE.

　　2、新签订单高增长，业务结构有优化。1)2017H1新签订单5517亿元(+47%，2016H1为+18%，2016年+28%)，增速明显提升；2)2017Q1新签订单2616亿元(+46%，2016Q1为16%)，2017Q2新签订单2366亿元(+56%，2016Q2为-7%)；3)2017H1工程承包业务4547亿元(+52%)占比82%，公路1367亿元(+107%，2016H1为-0.1%)增速大幅提升，两路/非两路订单占比43%/57%(2016H1为55%/45%)，显示业务结构有所优化，市政/城轨类订单占比提升；4)2017H1地产开工面积264万㎡(+62%)，签约面积250万㎡(+37%)，签约金额351亿元(+69%).

　　3、行业龙头竞争优势强，低估值叠加国改/雄安等催化。1)连续多年位居ENR全球最大工程承包商前三位，位于世界500强前100强；2)2017年预测PE为10倍，大基建蓝筹中除中国建筑(9倍)外最低，PB估值1.3倍大基建蓝筹中最低；3)近期国改/混改加速，中央经济工作会议明确要求铁路领域2017年要迈出实质性改革步伐并将铁路作为混改7大领域之一，公司有望受益；4)基建热度提升：①雄安建设铁路先行②粤港澳大湾区建设框架协议签署③国内第二条进藏铁路即川藏铁路正式开工(投资预算2500亿元)；5)G20汉堡第12次峰会，一带一路合作将深入。

　　机械 黄琨

　　机械行业本周五晚两家代表性公司中联重科和中集集团相继发布中报预告，中联2017H1盈利9-11亿元，去年同期亏损8个多亿，其中工程机械收入同比大增80%，而中集集团2017H1净利润7-9亿元，而去年同期亏损3.78亿元，主要受益集装箱和道路运输车辆高增长，两个公司都说明了中游复苏的确很强劲。

　　我们整体行业观点仍然认为这是一个结构性复苏，工程机械、叉车、煤化工设备、煤机等细分行业收入盈利都出现较大改善，其中工程机械和叉车是中游复苏最先受益品种，自2016年8月份就进入高增长阶段，目前已持续3个季度以上，鉴于当前经济整体运行仍然强劲，判断未来仍具备一定的增长惯性；按照产业链的相关性，下游设备销量高增长的同时，也会拉动上游供应商的需求，同时驱动部分存在产能紧缺的上游设备厂商(比如煤化工密封件)加大资本开支，从而带动其他中游设备投资品需求改善，中游设备行业将呈现有先有后的需求复苏格局。

　　相比其他白酒、家电等低估值板块，中游设备估值不占优势，我们主要推荐两个估值相对较低的股票，三一重工和天地科技.

　　三一重工：机械中游设备龙头，已经突破了周期股的估值体系，应该给予一定成长股的估值，原因包括三点：第一是市占率持续提升；第二是海外市场获得突破，尤其是东南亚市场，具有成长性；第三是债权机逐步得到解决，业绩弹性大，未来利润增速会超过收入增速。股价催化剂一个来自挖掘机数据的持续增长；另一个是龙马行情里对于龙头公司的估值溢价，三一已经是中游投资的龙头，很多看好工程机械的趋势投资者会优选三一。公司虽然面临45亿的可转债和60亿的可交换债潜在抛售压力，但这个只会改变股价上升的斜率，不会改变趋势，仍然坚定推荐。

　　天地科技：国内煤机龙头，4月份跌幅较深主要受大宗下跌及中游复苏逻辑受到质疑影响，但是基本面始终是向上的，6月初至今动力煤主力期货合约价连续六周上涨，本周上涨1.6%，预示后续现货价格下跌动力减弱。推动煤机装备需求复苏的乐观因素正逐步积累，煤机复苏趋势已然确立，预计煤机装备公司将从订单、产值和业绩等方面依次验证上述乐观因素，2017Q2业绩有望实现反转，重点推荐。

　　农业 钟凯锋： 牧原股份、圣农发展

　　从景气提升角度，重申对畜禽养殖的推荐，短“猪”中“鸡”，相关标的：牧原股份，圣农发展

　　关于猪价，核心观点是：猪价不必过于悲观。1、中期趋势：环保的压力是切实存在的，而且在短期内很难得到恢复，因此，供给的上量一定是缓慢的，6月份的能繁与存栏数据继续下行，显示了这一态势。2、短期基本面：4-6月份的猪价快速下滑不必过度解读，集中出栏的因素是相对存栏上升更重要的因素，目前集中出栏已经结束，中大猪比例、出栏均重指标都说明了这一点，因此利空已经出尽，第二，季节性反弹可期，7、8月份因春节因素有供给缺口，本身蕴含着反弹的需求。因此我们重申，对猪价不必过于悲观，今年仍然是“银猪”年，出栏量大幅增长，成本有明显优势的公司仍能享受“以量补价”带来的成长机会，重点推荐牧原股份，目前股价对应今年12倍，而且量、价方面都还有超预期的空间，继续推荐。

　　关于鸡价，核心观点是：万事俱备，只欠“库存”，上游端：新西兰封关影响8月份以后就会体现，其它国家复关最快也要到4季度，今年祖代鸡估计40-50万套，比去年64万套进一步减少；中游端：种鸡淘汰，换羽退出影响正在显现，我们判断7-8月在产父母代还会进一步下滑，只是速度会稍放缓一些而已，下游端：需求正在改善，h7n9影响正在退出，走货速度正在逐步恢复，尤其是到8月份之后，有望因为开学的影响进一步加快，目前仅仅是库存的绝对量还相对较大，我们判断比安全库存高50%-100%，预计要8月份以后才会降到正常库存线，从而带动更明确的趋势性价格表现机会。从趋势的角度来看，现在是布局的非常好的时点，继续推荐圣农发展，博弈益生、民和

　　基础化工 李明刚：化工迎来补库存行情，继续推荐细分行业龙头

　　化工周期品进入新的一轮补库存行情，随着9、10月份旺季的来临，我们判断周期品补库存行情有望持续3-4个月，产品价格会又一波趋势性的上行。

　　在周期里面，我们认为部分子行业经过多年的竞争，起行业内的龙头凭借自身成本、技术、规模、渠道等优势已经与行业内的公司拉开差距，随着时间的推移，这些龙头公司的市场占有率及自身盈利能力将进一步提升，重点推荐万华化学、华鲁恒升、金禾实业、扬农化工；在成长股里面，重点关注内生增长确定性强和全球产业链转移过程中成分收益的标的重点关注电子化学品和新能源汽车领域，推荐海利得、万润股份等。

　　重点推荐：万华化学、扬农化工、华鲁恒升、海利得、金禾实业、万润股份.

　　钢铁 鲍雁欣(李鹏飞有贡献)

　　尊敬的各位投资者大家晚上好，我是钢铁行业的研究员。首先和大家汇报一下我们对接下来钢价走势及行业盈利的看法。我们都知道钢铁行业最重要的下游是地产，地产的新开工和销售目前来看依然稳健，尤其是龙头地产的销售数据今年出现大幅增长，这符合一个逻辑，就是地产的投资与新开工一个重要的决定因素在于动态的库存或者说库销比，从目前来看，一二线房地产库存偏紧、三四线库存快速去化的局面依然没有改变，销售大于新开工使得动态库存持续下降，因此短期来看，即使销售受到政策或利率影响短期出现下滑，整个地产的投资或者新开工可能会维持一个稳态，尤其是后面马上金九银十的开工旺季，有望带动一定钢材需求。另外，我们看到这几周的一个现象是板材库存的持续下降，这又从微观角度引出一个问题，是否制造业在集中补库存，制造业投资是不是真的要起来，但这至少说明下游产量在接下来一段时间可能会提升，这里面主要是机械、汽车和空调产量提高较多。在这种情况下，我认为钢材的需求在未来一段时间或者三季度来说将是比较平稳的甚至在9月份可能会出现阶段性的上升。

　　从供给角度来看，最核心的指标应该是产能利用率，为什么本轮钢价或者螺纹有这么大的弹性，核心在于非常高的产能利用率，企业盈利弹性这么大，其核心原因也在于产能利用率。我们看到的产能利用率和企业真实的产能利用率其实是背离的，我们16年年末去河北调研的时候，当时几乎所有的钢企几乎都是满负荷生产，因为高利润，到目前为止吨钢利润最高到1000块的情况下，市场上能够复产的企业或者能够增产的企业肯定都达到了满产状态，这一部分产能再向上的弹性不大。现在唯一能够提升产量的供给在于下半年将要复产的电炉钢，电炉钢正在复产是不可否认的，这一点从石墨电极价格大幅上涨可以印证，这一部分的产能市场的预期在3500万吨左右，但是政策来看对这部分产能的复产并不支持，电炉钢不能随意替换中频炉产能，而且目前电炉钢用的石墨电极是比较紧缺的，但这一部分产量能否释放出来目前没有定论，总结来看电炉的供给增加导致的产量向上是现在供给端唯一的不确定性。

　　从库存角度看，目前钢材库存处于低位，本周社会库存总量继续下降，在库存已经下降到低位的情况下对钢价具有绝对的支撑，导致钢价短期易涨难跌，甚至在未来如果需求短期增加，钢价可能会继续反弹，但基于电炉复产的情况下，我们判断钢价将整体处于高位震荡的状态，如果电炉产能释放超预期，钢价不排除高位走弱的可能性。

　　对于盈利，我们判断行业盈利将继续维持。这里面的逻辑我们和其他卖方不同，并不是来自于钢价的上涨，而更多的是来自于成本端铁矿石的让利，也即来源于弱势的铁矿石，铁矿石的弱势我们之前就有判断，最近几年占全球铁矿石产量一半的四大矿企产量不断增加，成本不断下移，我国港口铁矿石库存不断增加，在新的矿山不断投产的状况下，我们判断未来几年铁矿石的供应依然充足，我国钢企将继续受益。

　　对于标的的选择，我们之前一直推荐的三钢闽光及八一钢铁陆续停牌，三钢一直托管集团两个钢厂，盈利情况也都非常好，判断注入的可能性比较大。从目前的估值和板材盈利不断修复的情况下，尤其是三季度如果维持二季度的盈利，整个钢铁板块的估值将进一步下降，我们推荐两个股票，一个是ST华菱，板材龙头拥有粗钢产能1755万吨，上半年盈利9-10个亿，市值149个亿，年化PE8倍左右。第二个推荐的标的是方大特钢，螺纹占比超过50%，上半年盈利6个亿左右，市值118亿，年化PE不到10倍，弹性较大。

　　总结起来就是需求平稳9月份存在上行可能性，供给方面电炉钢产能释放节奏需要持续关注，判断钢价高位震荡，行业盈利持续，在三钢、八钢停牌的情况下推荐低估值标的ST华菱和方大特钢.