申万宏源证券桂浩明：股市资金面仍令人担忧

　　随着不久前沪指站上3200点，市场开始洋溢一种乐观的气氛，谈论牛市的人又多了起来。尽管此间作为第一高价股的贵州茅台已经从高位开始回落，但由于一大批二线蓝筹股的崛起，在某种程度上更多地调动了人气，令行情逐渐有所活跃，于是看好后市者也就有了信心。

　　尽管现在对后市持乐观态度的确有许多理由，但是指数在真的站上3200点以后，行情则表现出某种犹豫。而如果仔细分析市场的各个方面，还是会感到不少让人不安的地方，而且最主要的应该在资金面上。还是一个多月前，人们对年中的资金状况普遍感到担忧，因为那个时候市场资金利率不断走高，一些企业债券都出现了发行困难，由此形成的资金压力对股市带来了不小的冲击。所幸的是，在进入6月中旬以后，尽管人们普遍认为是到了一个资金面最为紧张的时期，但由于彼时央行连续开展逆回购操作，加上向部分商业银行提供了数量巨大的中期借贷便利，使得资金供应格局得到了相应的改善，实际资金面并不是太紧张。客观上，这段时间所出现的股市连续温和上涨的局面，也是与之有关的。也因为这样，许多人判断，进入7月份资金面将进一步改善，这样股市的机会也就随之增大。

　　然而，实际情况恐怕和人们预期的有很大的反差。还是在6月下旬的时候，央行就暂停了在公开市场上的逆回购，这样随着前期逆回购的陆续到期，客观上形成资金净回笼的格局。人们注意到，这段时间虽然长端利率的确是有所回落，但短段利率仍然居高不下，从而形成了某种倒挂。目前，货币基金市场上的利率大致保持在4%左右，相对于1年期存款利率1.5%而言，这是比较高的，这也从一个侧面反映出当前短期资金紧张的局面。在这种情况下，一般稳健型的资金是不会选择到股市来投资的，因为在固定收益品市场上完全可以获得远超通货膨胀率的安全回报。一段时期来，以第三方存管形式表现出来的客户保证金数量，一直处于下降状态，也就是说场内资金在不断流出。显然，在资金面偏紧的情况下，股市难以有什么像样的投资机会。

　　进一步说，虽然在6月份中国A股被纳入MSCI指数，编制该指数的老外更是高调表示，以后会有3000亿美元进入中国A股。但是，这些不过是一种良好的预期，因为它是未来的某种可能，而现在则只能是一种说法而已。至于人们一直期望的养老金、社保资金以及公积金入市，至少在可以预期的将来，都还只是处于规划与试点阶段，因此其真正入市的数量非常有限。反过来，以往作为市场资金重要来源的银行“委外”业务、险资的“万能险”业务，以及券商的“通道”业务等，现在都受到严厉的监管，不太可能为股市提供持续的大量的资金供应。金融“去杠杆”的过程，事实上也是股市中那些貌似不合格、或者是打“擦边球”的资金被逐出市场的过程。因此，一方面是场内资金在不断流出，另一方面则是场外资金不愿意流入，与此同时资金市场的利率还很高，这些都对股市带来了负面影响。

　　当然，以目前市场的资金存量，以及股市的自由流通市值而言，要支撑大盘在3200点乃至更高一点的位置运行，还是有可能的。但是，不管怎么说，要推动股市全面走牛，那就不现实了。进一步说，在资金面的约束没有得到根本解决之前，股市是缺乏系统性机会的。在这个意义上说，虽然大家可以看好7月行情，但同时对资金面，还是要有所警惕，因为它实在难以让人放心。